交易方式变革对券商业态创新和市场投资行为的影响分析
信泰证券公司 田戈副总裁

　　1990年12月和1991年6月，上海和深圳证券交易所分别成立；1992年10月国务院证券委和中国证监会成立，随即股票发行扩展到全国，这标志着全国性证券市场的正式形成。13年来风雨兼程，今天的证券市场已经成长为中国资本市场最重要的组成部分之一。随着证券市场的逐步开放和市场竞争环境的日趋激烈，新技术的应用深刻地影响证券交易的方方面面，尤其是现代化交易方式快速兴起，对证券公司的业态转型起了巨大的推动作用，并且深刻影响着投资人的投资行为。对这一现象进行研究分析，有助于决策者推动证券市场的全面现代化转型进程。
一、 13年来交易方式的演变
　　我国证券交易市场型态经历了一个由自发形成的地下交易到有组织的柜台交易，再到以沪深两大证券交易所为中心、场外交易并存，最后到只有沪深证券交易所场内交易的发展历程。证券交易方式也伴随着证券市场的型态转变而更新，沪深证券交易所成立以后，实行集中交易、集中过户、电脑配对、竞价交易的办法，按照时间优先、价格优先的原则进行交易；上个世纪末，当以沪深两市集中交易为核心的交易市场确立之后，多层次、全方位的证券市场交易体系初具雏形，同时交易品种不断创新，交易规模逐渐扩大，交易成本不断降低，交易机制和登记结算系统日臻完善。
　　回顾13年来交易方式的演变，可以看到大体经历了以下阶段：1、上世纪90年代初现场柜台式人工报单以及电话委托作为非现场交易的主要方式；2、97年前后，网上交易初步出现，基于此技术的证券服务部使现场交易得到延伸；3、本世纪初，家用电脑的普及使部分交易者在家里享受到现场般的交易服务；4、宽带技术兴起，网上交易平台和网上资金划拨都已经变得非常轻松，证券公司已经可以构建网上营业部；5、公司级网站与集中交易相互融合形成的网上交易平台，大大地推动了虚拟营业部的发展；6、无线上网技术造就无线网上交易，投资人随时随地可以移动交易；7、网络技术的进一步发展，使跨市场跨境进行多品种全天候交易成为现实，非现场金融超市事实上已经出现。
　　在这一演变过程中，网络通讯发挥了极其重要的作用，虽然互联网络通讯在证券交易市场普及仅有一到两年的时间，但它已成为13年来交易方式演变的核心部分，它影响着通讯方式的变革、信息传播方式的变革、经营方式的变革等，并极大地影响着证券市场各种参与者。
二、 交易方式演变对投资人行为的影响
　　证券市场投资者主要由机构投资者和个人投资者组成，由于证券市场发展模式不同，我国直接参与证券投资的个人比重很高。　虽然经过了数年超常规培育机构投资者，但是个人投资者的比重仍然偏高。2000年末上海证券交易所股票帐户总数中，个人投资者的比重高达99.56%，机构投资者开户数的比重仅占0.44%。如今这个数据虽然有所改观，但是机构投资者的发展速度还是明显滞后于市场的综合发展进程。特别是偏重于培养基金这种单一类别的机构投资者，流通公众股股权高度分散于个人股东或者是集合性的个人股东（基金）之中，使得公众股东依然对上市公司缺乏有效的直接控制力。
　　从个人投资者角度讲，交易方式的进步为他们带来了便捷和较低的交易成本、丰富的市场信息，但是这并不是问题的全部。至少还有如下几方面的特点在新的交易方式下出现：1、对信息获取易而判别难；2、理性投资逐渐胜过情绪性投资；3、视野开阔受国际市场影响大；4、对投资决策的服务需求提升，对操作的规范性逐步认同；5、关注券商的品牌和服务超过对佣金水平的关注。
　　因此，培育机构投资者，对改善我国证券市场的投资者结构至关重要。开放式基金逐步实行基金设立和发行的注册制，这是一个重要的方面。其次应该考虑研究拓宽基金管理公司的业务范围，允许其从事私募基金、委托资产管理等业务；要研究放宽对基金管理公司和基金发起人的资格限制，逐步允许各类机构和自然人参与设立基金管理公司，探索新的管理公司股权结构，选择具备条件的基金管理公司进行上市试点等。这些政策性的突破，要比单纯地扩大基金资产规模重要得多。其次，还应该大力培育其他机构投资者。目前对券商的政策扶持力度越来越大，对信托公司也开了一个口子，但是对民间各种机构、企业机构的培养力度还很有限，或者说各种有形或者无形的限制措施还存在，这是应该解决的一个深层次问题。
　　我国证券公司目前的规模一般都比较小，在资金实力、业务范围及运作经验等方面与国外的投资银行相比还有相当大的差距。我国所有证券公司的注册资金的总和还没有国外一家知名的投资银行多，融资能力则相差更远。我国的证券公司目前的业务主要是证券承销和证券经纪，在公司并购(M&A)、杠杆收购(LBO)、项目融资、资产管理、公司理财、风险投资等方面的业务都尚待开拓。我国的证券公司目前还不具备在国际市场上进行证券承销的能力，远不能适应我国跨国公司发展的要求。从这几方面来说，券商转型应该适应机构投资者发展壮大以及个人投资者需要后台支持的特点，走品牌之路，打造精品券商。
三、 交易方式演变对券商的影响
　　交易方式演变，对主要承载投资者交易中介功能的证券公司的影响是最深刻的。
　　2002年我国证券公司经纪、投行和承销三大传统业务占总收入的比例为76.59%，其中又以经纪业务的佣金收入占的比重最大，占51.61%。但在美国，证券公司收入却呈现多元化态势，经纪、自营和承销三项业务只占总收入的45%左右，如美林证券2002年业务收入结构中，佣金收入只占25%，交易收入占12.6%，投行收入占13%，净利息收入占19%，而资产管理方面的收入占比达到26.4%。我国证券公司自1992年至2001年得益于行业的高成长性、垄断性和封闭性，一直保持着20%以上的较高利润率。但2002年和2003年券商开始出现整体亏损，主要原因就是对交易中介（经纪业务）等传统业务的依赖性过高。从表象看，券商亏损的原因主要在于市场低迷，然而根源却是传统的盈利模式跟不上日益发展的市场形势，交易方式的飞速发展和交易成本的大幅度降低，使转型迟缓的证券公司付出了相当大的机会成本。
　　但是尽管如此，体会到了“适者生存”这一法则的券商还是主动或者被动地探索转型途径。特别是2003年下半年至今，包括证券公司客户资产管理业务、发行债券融资等政策出现突破之后，券商的转型步伐明显加快。
　　总体来看，券商转型的主要步骤和特点如下：1、技术进步推动交易方式进步；2、交易方式变更引起业务模式改变；3、业务模式改变引导业务转型；4、对研发咨询和技术等人才投入将超过对经营场所的投入，人力资源的价值比以往任何时候都重要；5、公司结构、发展方向等战略决策重新定位。具体而言，通讯技术的进步正在改变常见的交易方式，而交易成本的不断下降，使券商的佣金收入剧减，因而不得不改变原有的业务模式。非现场交易使证券公司的客户能够更便捷的完成交易过程，但是基于两个原因，券商能够为其客户提供的服务在另外的层面却有强化的必要：1、股市的风险和整个证券市场、金融市场的风险，由更多的更复杂的因素所导致，投资人对市场做出判断需要更多的专业知识，而这是非专业投资者的薄弱环节；2、即使是专业投资者包括其中的机构投资者，也需要中立和客观的分析研究结果，并且要对主要投资方向之外的相关市场、品种的全面研究，这也是具体投资行为的后台支持。基于这样两个原因，券商业务转型的两个新途径也就逐渐清晰了，那就是提供专业的知识性服务和低风险甚至是无风险的投资理财产品，而后者归根结底也是一种专业的知识性服务。这就是说，以往庞大的硬件投入已经不适合如今的金融市场，人力资源投资和研发投资将是未来现代化券商的主要投入，而证券公司也不再仅仅是提供交易跑道、交易场所的功能单一的中介机构，而是发挥自身优势成为客户的综合性理财参谋。
　　到今年2月末，我国居民人民币储蓄存款余额首次突破11万亿元，达到11.06万亿元。据统计我国67.8％的居民金融资产集中在低风险、低收益的银行存款上，另有17.7％集中在高风险的股票投资上，低风险、高流动性及收益居中的产品只占很小一部分。而美国居民金融资产中,存款只占30%,证券占到60%。中国居民与美国居民金融资产结构存在明显反差,最主要的是因为中国缺乏适销对路、安全性、流动性和盈利性匹配较好的投资品种，以满足他们的投资需求。
　　证券公司应建立面向市场、有竞争力的管理框架和业务体系，整合证券经纪、研发、资产管理、投行等业务部门的优势资源，突出产品的创新能力，重点培养公司的营销能力、客户关系管理能力、产品创新能力及风险控制能力，为客户提供跨业务领域的综合服务。在内部功能调整上，证券公司总部应定位于金融产品的设计制造中心，营业部应定位于区域性产品营销和客户服务中心。看来，证券公司只要及时改变产品结构、服务结构、人才结构，正确框定未来的发展战略，前景仍然非常乐观。
四、 结论
　　交易方式和交易内容的多元化深刻和全面的影响了市场各种参与者，其中对投资人和券商的影响最为直接，恰好这又是一对互动的市场因素，券商应该主动顺应这种变化，进行深层次的改革，在变革的机会里走特色之路、专业之路、品牌之路。对券商的转型探索，应抱以开放式态度。